壹桥苗业（002447）:海珍品育苗龙头，业绩持续增长

    公司是一家集水产科研和海珍品苗种繁育及养殖为一体的专业化企业。并且公司是我国最大的海珍品苗种生产企业之一，海珍品苗业务对公司毛利的贡献约占80%-90%。公司收购了2万亩清洁水域，有望成为国内第三大的海参养殖企业。

    公司2010年前三季度业绩超预期。前三季度,公司实现营业收入1.6亿元,同比增长32.0%;归属于母公司所有者的净利润4,881.7万元,同比增长32.0%。基本每股收益0.91元,扣除非经常损益加权平均净资产收益率15.7%,预计全年归属于母公司所有者的净利润增长幅度为30%-50%。第三季度业绩超预期。

    4万亩海域分期开发。公司在谢屯镇新确权的近4万亩海域,其中的5000亩已经开始围堰用于良种基地建设,计划利用冬季水位低的时期进行改造。此海域比较深,平均水深落潮3米、上潮9米。公司预计围堰、造礁等改造成本7-8亿元,投苗资金也需要7亿元左右,累计投资将达15亿元左右。造礁方面,计划一亩造三堆礁,每堆170-180平方米;造礁高度2米,每亩投海参苗3万个。由于水深、礁高等差异,壹桥的每亩投苗量较好当家等高出数倍。公司计划每年改造1万亩,采取合适海域上面浮筏养苗,下面养参的方式。考虑改造及2年左右的参苗生产期,2013年开始贡献利润。按6%的成活率及7头每公斤的采捕规格,公司海参亩产有望达到260公斤。

    海珍品养殖的快速发展持续支持公司育苗业务成长。2010年全球经济回暖,海珍品市场价量齐升带动公司虾夷贝苗、海湾贝苗和海参苗销售收入和利润的稳定增长。
前三季度占公司营业收入50%左右的虾夷贝苗销售单价上涨了25%,公司综合毛利率由2009年的44.6%上升到49.3%。而第三季度,由于天气原因带来的虾夷贝苗的持续销售超过我们预期。
    展望四季度,业绩主要来源于秋季海参苗和围堰海参的销售。由于9月份开始海珍品进补消费旺季来临,预计海参和海参苗价格持续坚挺,四季度销售收入同比持续增长。

    未来1-2年业绩展望。公司未来1-2年业绩增长来源:一是募投项目达产,育苗水体上升至12万立方米带来的育苗规模及育苗品种的增加;二是产业链延伸带来的围堰海参产量的增加。目前公司拥有海域5万亩左右,未来1-2年贡献业绩的养殖海域依然是1万亩左右。

    公司上调壹桥苗业2010年-2012年EPS由0.85元、1.04元和1.51元至0.93元、1.11元和1.53元,对应10月25日收盘价79.0元的PE分别为85.2、71.4和51.8倍,考虑到目前股价已经充分反映海域资源取得后业绩增长预期,维持“中性”评级。