众里寻他，极佳的战略性品种仍然值得看好

　　Bakker 订单仅是众多优质客户订单中的“一斑” ，订单大幅增长 194%超预期。

　　Bakker Magnetics为荷兰磁性材料生产企业(在磁性材料领域拥有40年历史，产品包括磁性材料、磁性元件、工业设备磁性系统等)，是公司长期客户，根据公告披露，2008-2010年公司与Bakker Magnetics发生的销售金额分别为7052、4164和8620万元，此次订单总金额2.54亿元，较2010年水平大幅增长了194%。

　　我们认为，此次 Bakker 的订单仅是公司众多优质客户订单中的“一斑” ，增长 194%有点超出预期。从“一斑”可以看出， (1)公司产品质量得到国际顶级客户的积极认可。 (2)全球钕铁硼需求仍然持续高速增长。

　　公司是国内 A股不可多得的中国优势资源行业内的优质公司和股票。

　　1.钕铁硼的优异性能符合节能降耗的大发展方向，未来需求空间广阔。 钕铁硼的磁能积是铁氧体的 10倍，矫顽力是铁氧体的 5倍，钕铁硼电机效率比普通电机提高 8%～50%，电耗降低 10%以上)因此符合节能降耗的全球技术趋势，我们预计钕铁硼未来的需求将长期持续高速增长。

　　2.钕铁硼行业是中国最优势的资源---稀土的下游，扶持和鼓励钕铁硼行业的积极发展是中国整合稀土行业不可或缺的步骤之一。

　　从近期无论是印尼开始限制其本国优势资源“铝土矿、镍和锡”原料的简单出口，还是赞比亚禁止粗铜出口、寄望通过加工品获利，可以看出，全球各国纷纷在限制本国优势资源的简单出口。从中国角度，稀土整合如火如荼，钕铁硼作为稀土的最主要的下游深加工领域，得到扶持和鼓励而积极发展是中国整合稀土行业不可或缺的步骤之一。

　　我们认为，中国对稀土原料的供应控制，将使得全球钕铁硼下游企业基于原料供应安全，加大对中国钕铁硼生产企业尤其是能够生产过硬产品质量的企业的订单量，从而使其全球市场占有率出现持续提升。而针对是否会全球钕铁硼产能有再次进一步向中国集中之势(第一次转移是 03、04年，主要基于中国的人力成本优势和终端市场优势，这次的考虑主要基于原料供应安全)这个问题，我们认为，由于目前全球钕铁硼大部分产能(80%)已经在中国，而其余的 20%(2 万吨)国外高端钕铁硼产能基于“技术保密”以及“本国产业的发展”考虑，产能再次出现大幅转移已不太现实(寄望于日本日立金属把 Neomax 的工厂全部搬到中国，您觉得可能吗?) 。因此，中国整合稀土，必将带来全球钕铁硼的订单向中国转移的趋势。

　　3.中国钕铁硼行业恰恰拥有“身强体壮”的世界级的顶尖企业

　　难得可贵的是，在中国整合稀土、大力发展稀土钕铁硼产业之时，中国恰恰拥有像中科三环和宁波韵升这样的在市场充分竞争的大潮中搏击得“身强体壮”的具有全球竞争力的的企业。尤其是中科三环，凭借 20几年的自主积累与摸索，目前已成为全球二大、中国第一大的钕铁硼行业的世界级顶尖供应商。从下面日本 neomax(2006年并入 Hitachi Metals)的历史年报的分产品利润率图我们可以看出，自从中科三环2004年打破了 Neomax 对 VCM的垄断，开始进入 VCM全球供应领域之后，Neomax 的 VCM利润率就出现了拐点，当时他唯一仍然在钕铁硼市场上依然享受高毛利率的是汽车上的混动和 eps 磁体(很遗憾，我们翻遍了 hitachi-metals，TDK，信越化学这几年的年报，对 neomax 的及钕铁硼业务的叙述和分析都非常简单，毫无可以呈现给大家的信息) 。然而时至今日，neomax 对 eps 磁体已毫无优势，对混合动力汽车用磁体的优势已经大幅减弱，中科三环目前的全球 eps 产品已得到下游主流客户的认可，订单已持续大幅增长，而混合动力和纯电动汽车也已经给宝马、大众、奔驰、通用等国际主流客户小批量供货，甚至包括日本的汽车生产商(但不包括丰田，丰田与 neomax 合作非常紧密)也在试用三环提供的混动和纯电动汽车用磁体。

　　在目前竞争已经全球化的趋势下，在一个开放的竞争领域，单单中国本土的龙头企业，已不足以具备竞争优势，必须在全球各国优秀企业共同 PK 下，能够跻身前列，才具有在行业内举足轻重的地位，才具有充分受益于行业增长的机会。中科三环的优质不在于其国内的龙头，而更在于全球的第二强。

　　在这多说一句，比较一下中科三环和宁波韵升。客观的讲，宁波韵升也是一个具有自身独特优势和核心竞争力的优质企业，其优秀的管理层，灵活的机制和较强的技术实力使得公司走出了一条自己独特的发展道路，在磁机电一体化应用方面，公司拥有较强的竞争力。在钕铁硼方面，公司借助与 neomax 的合作，也已加入到全球高端钕铁硼的供应链中。而两者相比，各有优势各有特色。中科三环专注于成为全球磁性材料的顶级供应商，其技术发展路径和积累也多在于钕铁硼磁性材料领域。而韵升的主要发展方向和核心竞争力是在磁机电一体化方面，这与公司从做八音琴、再逐步涉足钕铁硼、工缝伺服机(包括现在正在发展的上海电驱动)等产品的技术积累路径有密切联系。但在双方重合的钕铁硼产品方面，中科三环还是要胜宁波韵升一筹。此外，中科三环与五矿集团有战略性合作协议，在原料供应稳定性方面，相比具有一定的优势。

　　4. 钕铁硼行业-----冰火两重天，强者更强

　　由于钕铁硼产品“在下游产品成本中占比较低” 、 “性能提升幅度较大” 、且“至少未来 10年并无可工业化替代的磁性材料” 、 “客户粘着度较高” “工业化产品质量(包括一致性、防腐、加工精度等)壁垒较高”等特点，使得这个行业基本上呈现冰火两重天的竞争态势。在稀土原料价格未来预期有所上涨的情况下，高端产品和低端“大路货”由于下游“需求刚性”及“客户粘着度”的差异，将体现出巨大的成本转移差异，在前期原料价格剧烈波动的时候，钕铁硼行业已经呈现巨大差异，低端钕铁硼产能已经表现出明显的开工率不足，而高端钕铁硼企业却依然订单饱满，我们认为，作为行业的龙头企业，专注于生产中高端钕铁硼产品的中科三环在目前及未来的行业的洗牌中必将受益，公司的国内市场占有率预计也将有所提升。

　　(1)高端钕铁硼需求较为刚性，铁氧体只能替代部分低端的钕铁硼

　　钕铁硼产品性能优异使其下游应用领域(尤其是轻薄微小产品中)不断扩大，需求持续增加。前期由于高稀土价格传导至钕铁硼价格上涨使得部分低端钕铁硼应用领域重新使用铁氧体，我们认为，基于中高端钕铁硼的性价比提升仍然较铁氧体有较大优势，因此铁氧体替代的只能是低端钕铁硼，而对中高端则无法替代。

　　(2)高端钕铁硼具有较高进入壁垒。 (技术壁垒和客户壁垒)

　　钕铁硼行业具有较高的进入壁垒，主要体现在以下两方面： (1)技术壁垒较高，钕铁硼的质量优劣体现在产品的磁性能、一致性和防腐蚀性能上，而原材料配粉、后续加工工艺以及表面处理技术等都会对磁体的性能产生较大的影响; (2)客户壁垒较高，钕铁硼产品具有很强的非标准性，这一点决定了新产品的研发一般都是钕铁硼、电机以及终端产品生产企业三方共同合作进行，新产品通过长时间试用合格后才会进行批量订货，因此对于下游客户来说，除非新供应商的产品质量具有明显的优势，否则不会轻易更换供应商，整条产业链捆绑性很强，客户的粘着度很高(很多产品的认证时间都至少需要 2~4年) 。因此，我们认为，较高的行业进入壁垒将使得其他钕铁硼生产企业很难渗透进国外高端市场。

　　这里多说一句，中科三环凭借自身的技术创新实力，以及“个性化服务销售模式”赢得了一批忠诚度很高的高端客户。凭借优异的产品质量(公司多次被 SONY 公司和 GE 评为优秀供应商，SONY 对供货的要求是废品率不高于百万分之一， 国际上只有日本的两家企业和中国的中科三环能够达到这种水平;取得全球硬盘最大生产商希捷和汽车零部件厂商博世订单均需要通过非常苛刻的国际认证)和独特的销售服务模式，公司已成为钕铁硼磁体各应用领域全球顶尖公司的主要供货商之一。

　　(3)钕铁硼占下游产品成本较低，原料上涨不会束缚中高端钕铁硼订单的增长

　　钕铁硼占各领域终端产品成本比例较小，因此下游对钕铁硼价格的上涨其实具有较强的承受能力，加之作为工业化产品，其优异的磁性能无可替代，因此总体上，钕铁硼的下游客户对于钕铁硼产品更加倾向于性能和质量而非价格和成本。这一方面将使得即使 2014 年专利到期之后，国内其他钕铁硼生产企业也“很难” “靠低价”切入进目前全球的高端客户供应链，一方面原料价格的上涨也不会束缚钕铁硼尤其是中高端钕铁硼产品的订单增长。

　　(4)新能源汽车在未来几年将大幅刺激钕铁硼需求的增加

　　随着国家有关新能源汽车产业政策的颁布和实施，混合动力汽车和电动汽车将迎来快速增长。据中国磁性材料与器件行业协会预测，未来几年，中国新能源汽车产量将迎来高速增长期，预计到 2014年，我国新能源汽车的产量将会达到 150万辆，稀土永磁同步电机是电动汽车的心脏，由于永磁同步电机的能效利用率极高，兼具体积小重量轻的优点，未来将广泛应用于电动汽车上，按每台混合动力汽车电机约需使用 5kg 高性能钕铁硼永磁材料计算，2014 年混合动力汽车领域对高性能钕铁硼永磁材料的需求量将会达到 7500 吨，未来几年将以 65.5%的复合增长率增长。此外，如若未来动力电池技术取得实质性突破，新能源汽车广阔的市场前景对高性能钕铁硼永磁材料的需求量将进一步扩大。