600486：新产品驱动杀虫剂业务恢复增长

　　卫生菊酯：国内非法侵权产品和住友四氟甲醚菊酯的推出对公司卫生菊酯(主要是丙烯菊酯)的冲击已经进入后半场，公司的应对新产品——氯氟醚菊酯的销售增长抵消了丙烯菊酯的国内销量下滑。

　　草甘膦：“行业环保壁垒提高”和“跨国公司的集中采购”两个因素将使行业中相对优质的产能的盈利能力略有改善：一方面，农药协会2012年将开展草甘膦行业自律环保核查行动，环保投入少的小产能在盈利不好且监管力度增强的情况下可能选择关停产能;另一方面，跨国公司为了稳定货源，采购草甘膦开始向环保较好的大企业进行集中。12年以来，草甘膦价格已上涨超过5%。

　　公司出口渠道开拓较好：公司积极开拓卫生菊酯在东南亚等地区的销售，在国际市场由于丙烯菊酯没有仿冒品的竞争，所以毛利率较高。公司11年出口同比大幅增长31.55%，出口占比由10年的54.51%提升至11年的60.98%。

　　在手现金充裕，投资能力强：12年一季报公司持有现金达到14.5亿元，固定资产仅有7.7亿元。公司已经连续三年没有进行大额投资，与此同时，公司的研发部门已积累了多个新项目。我们预测，待化工园区的配套设施更加完善后，公司或将围绕农药产业链展开新项目的投资。

　　公司杀虫剂业务快速增长， 估值水平偏低， 首次给予增持评级。 11年四季度以来，公司已通过调整国内产品结构和加大外销力度使卫生菊酯业务的销售收入恢复增长。我们预测12年公司业绩的增长驱动力为： (1)卫生菊酯产品结构改善(高毛利的氯氟醚菊酯增加)、出口销量增加;(2)环保核查将减少草甘膦的供给，草甘膦价格恢复性上涨，盈利略有改善。我们预测公司12-14 EPS为1.06元、1.23元、1.37元。对应12-14PE为 18X，15X，14X。PE和市值在农药公司中均偏低，首次给予增持评级。