探路者：业绩略超预期 续写高增长神话

　　2011 年公司实现营业总收入75,273.22 万元，较去年同期增长73.42%;营业利润为12,950.14 万元，较去年同期增长99.20%;利润总额为13,069.55 万元，较去年同期增长103.61%;净利润为10,645.60 万元，较去年同期增长97.52%。

　　业绩增长略超预期，渠道扩张迅猛。公司全年新增约400 多家门店，门店总数达到1100 家左右，我们预计2012 年新开店数将在500 家左右，即渠道增速45%左右。同时，公司继续深化精细化营销，加强产品技术的创新，推进全面信息化建设，引入sap 系统进一步提升运营管理水平。公司还计划推出定位比探路者低的新品牌，我们认为在目前主品牌高成长阶段未雨绸缪推出新品牌抢占中低端户外市场，有利于公司长期发展。

　　身处高速发展的朝阳行业依然是公司快速成长的基石。从我们了解的情况看，2011 年四季度服装终端销售增速出现了普遍性地大幅下滑。在这背景下，公司依然实现了超高速的增长，行业的所处的生命周期是重要基础。

　　我们判断，目前户外用品行业终端销售额约为一百多亿元，与发达国家比还有较大差距，尤其是在二三线城市，户外用品消费刚刚起步，预计未来行业还将保持30%以上的增长，因此公司未来的成长基础依然明确、清晰。

　　国内老大的地位及下沉二三线城市的扩张策略保证了公司未来的发展速度与空间。公司进入户外用品行业较早，又成为了第一家目前也是唯一一家上市的户外品牌公司，目前在行业内的龙头地位不断巩固，尤其是在以国内品牌为主的二三线城市，老大地位几乎是无法撼动的。公司未来渠道扩张策略清晰明确地指向二三线城市，我们认为其未来高速成长的确定性较强并且空间较大。

　　风险提示： 经济增速下滑影响终端消费情绪的风险。

　　盈利预测：我们预计2011-2013 年eps 分别为0.39、0.62、0.96 元，看好户外运动行业快速发展，公司终端渠道拓展能力和精细化管理深入提升运营水平，给予“增持”评级。